翻開航運股 2026 年的上半年表現，也像雲霄飛車一般。長榮與陽明在第一季 EPS 分別年減 69.62% 與 81.61%，第二季則是一舉反彈，長榮單季 EPS 7.41 元，不但季增 92.97%，年增 46.44%；陽明單季 EPS 1.64 元，更是季增 300%，年增 485%。
這不是奇蹟，獲利大起大落，原本是航運股的「本性」。
航運公司的獲利公式很單純：賺多少錢，幾乎等於「運價」乘以「貨量」。貨量這種東西變化通常不大，但運價這個變數可以在幾週內暴漲暴跌。比起等個別航運公司更新財報，直接觀察每週更新的 SCFI，可以更即時看到航運業景氣變化。
SCFI全名是「上海出口集裝箱運價指數」，你可以把它想成海運界的物價指數 ，每週追蹤由上海出口到全球各主要航線（如美西、美東、歐洲、地中海）的貨櫃運費，加權平均算出個數字。回顧近五年走勢，SCFI 自衝上 2022 年高點逾 5,200 點後崩跌至 2023年低點。2024 年因缺艙效應反彈近 3,800 點，再度於 2025 年回落探底。2026 年上半年再度急拉回升至 3,300 點左右，未必載了更多貨，總之運費已經先漲了。
來源：StockQ.org
回顧到航運股財報的雲霄飛車，也就不意外。從萬海 2025 年的法說會比較，美洲（美國＋南美）的貨量佔比維持約在 20% 左右，但營收占比卻從 47% 比前一年下滑到 36%。貨還是一樣得運的， 但錢就是少賺了。
同為貨櫃三雄，為何萬海衝擊較低
同樣的運費波動之下，長榮與陽明在第一季都承受了七成至八成的獲利衰退，同樣是貨櫃三雄的萬海，雖然第一季同樣衰退，但受到衝擊的程度則遠低於同業，季減 23.53%、年減 12.22%。而第二季運費反彈時，季增 50.55%，年增為 981%。
答案就藏在貨櫃航運的經營結構性差異：航線收入比重不同，根據陽明第一季航線運費收入比重，歐洲航線（39%）與美洲航線（37%）兩條長途主幹線，就佔了陽明共 76% 的營收，萬海則是以亞洲區間短程航線為主（55%）。
然而根據萬海法說會簡報提到的運費趨勢，美洲（美國與南美航線）雖然能暴漲到一度接近 3000，但下滑幅度也同樣劇烈，反而亞洲區間短程航線價格波動相對溫和。
然而，萬海在這一波長線航運運價暴跌而閃過衝擊，但不能把「這次抗跌」解釋成「萬海體質比較好」。當年長榮、陽明這類重押歐美長線的公司，單季淨利率一度衝到 20% 以上，但以亞洲短程為主的萬海，運價彈性本來就比長途線小，在超級循環週期到來時，成長幅度便會明顯落後同業。
從分散風險的角度亦是，當萬海貨量集中在亞洲區間航線，代表它的命運高度綁定中國、東協這些亞洲經濟體的景氣。若中國內需持續疲軟、東協出口動能放緩，萬海會比陽明、長榮更難閃避。甚至亞洲區間航線因為進入門檻低、區域小型船公司眾多，競爭也比長途主幹線更激烈，一旦景氣轉差，削價競爭會更快發生。
貨櫃三雄籌碼面變化
以航運股近五年週線變動來看，也與貨櫃航運走勢相符：2022 年自高點回落、2024 年反彈，2025 年打底，近一週噴出。
但從貨櫃航運的籌碼面變動來看，法人資金動向與參與程度則略有不同。長榮 400 張大戶持股比重穩步墊高至 72.51%，外資與投信同步加碼。陽明則是外資投信不同步，投信於 6 月持股從 5% 以上降為 0.3%，外資則逆勢加碼。萬海則是籌碼集中度高而穩定：大戶維持85%以上高檔，外資更由42%持續攀高到45.93%，但投信參與度長期僅0.7%左右，幾乎沒有增減。
貨櫃航運共同難題： 2027 年供給大增？
運費是市場的波動，運量則是貨櫃三雄能努力的目標，貨櫃三雄的法說會也都分別提到將在 2027 年提升運量的規劃。長榮自身這五年將新增 89 萬TEU運力，規模僅次於地中海航運、達飛、中遠、馬士基四大巨頭。
陽明自身總運能已從 2025 年的 71.4 萬 TEU 增至 2026 年第二季的 74.2萬 TEU，並已核准多達 24 艘新船,將於 2026 至 2030 年陸續交付。
萬海 2027 年預估資本支出將暴增至 18.61 億美元，對應的新造船交船計畫表也顯示 2027 年單年將新增 16.87 萬 TEU 運力，遠超其他年度平均3至8萬TEU的規模。因此即便 2026 下半年運費回溫，2027 年前後新船集中交付，若運力增速持續超越貨量成長，供過於求的結構性壓力，對於各自的經營航線必然各有影響。
然而，陽明在今年法說會便點出 2026 年貨櫃航運市場面臨運力增速，可能超越需求成長的隱憂：根據Drewry、Alphaliner、Clarksons 三家機構，2026 年全球運力供給成長率介於 3.9%～4.6%，需求成長卻僅 2.1%～2.9%；2027 年需求成長 3%，供給則成長 7.7%～7.9%。
結論
貨櫃航運就是一場「運價乘以貨量」的賭局，然而長榮、陽明與萬海同樣面對運費低迷的局勢，受到的衝擊程度卻各有不同，陽明重押歐美長途主幹線，運價彈性大，漲時衝得快、回檔時衝擊也更大。萬海亞洲區間短程航線比重高，運價波動相對溫和，但也代表下一輪多頭來臨時，漲勢可能相對保守。結構本身沒有好壞，只有跟當下情境是否對盤。
眼前 2026 年下半年，運價確實回暖，傳統旺季的拉貨動能，也讓三雄財報有望維持亮眼的表現。但 2027 年前後，將是新船交付的高峰期,若運力增速持續超越需求成長，運費也是說變就變的。與其糾結於哪家公司「體質比較好」，不如把焦點放在運價波動落在哪個區間，這才是面對景氣循環股的調節方式。
本文內容僅供參考，無任何買賣建議，投資人應謹慎評估，風險自負。
