每次地緣一緊張，我收到最多的問題都一樣：如果真的有事，該買什麼？答案幾乎千篇一律，軍工股，然後是電信跟食品。
這套邏輯順到沒有人想去驗證它。但我們不必想像，因為烏克蘭已經替全世界做完這場實驗，做了整整四年半。
我把2022年開戰至今的股、房、債、匯翻過一遍。先講三個跟直覺差最遠的發現，再回來談台灣。
股市不是跌，是消失
烏克蘭主要股價指數PFTS戰前約500點，現在421點，看起來只跌15%。這個數字是假的。
原始資料顯示，這個指數最後更新是2026年6月，日變動0.00%，往前翻連續好幾週都是零。因為根本沒有成交。開戰當天證管會就停止股票交易，2024年6月烏克蘭交易所執照被吊銷。
把匯率跟四年半累計67%的通膨校正回來，實質報酬大約-49%。
但最讓我坐直身體的是規模。現在所有還買得到的烏克蘭股票，市值加總68.4億美元，大約是台積電的0.7%。整個國家的股市，不到台積電的百分之一。
債券不是爛，是時機決定一切
烏克蘭主權債2024年重整，名目減記37%，淨現值減記約60%，新債券現在報價57到59美分。
同一張紙，兩種命運。戰前用接近面額買的人，成本95美元，現在連本帶息值38.5美元，虧59%。2022年10月最恐慌時價格掉到20美分，那時敢買的人賺92%。
差4.8倍。所以債券在戰爭裡不是表現爛，是開戰前持有的人被毀滅，開戰後進場的人賺很大。
股市漲最多的三個族群
第一名國防科技。做無人機群AI軟體的Swarmer，2026年3月在Nasdaq掛牌，IPO定價5美元，現在37.2美元，漲644%。但它2025年營收只有31萬美元、淨虧850萬，市值是營收的1320倍。翻成人話，這是用戰爭故事定價，不是用生意定價。
第二名電信。烏克蘭最大電信商Kyivstar自己的股價原地踏步，但它佔全部可交易烏克蘭股票市值的46%。
第三名農業食品。烏克蘭最大的雞肉商MHP三年漲76%，五年是-6.23%，它做對的一件事是把歐洲營收佔比從10%拉到27%。
但這裡有一個轉折，到這裡，「軍工、電信、食品」看起來全被驗證了。我要給你看兩家公司。
德國萊茵金屬，從開戰前90多歐元漲到2026年1月最高2008歐元，從開戰算漲超過十倍。
烏克蘭馬達西奇，最大的航空發動機廠，國防工業的皇冠，原本在烏克蘭掛牌。2022年11月被國安會決議收歸國有，原股東全部喪失所有權。股票不是跌，是歸零。
兩家都是軍工股。差別只有一件事：戰爭發生在誰家。
回到台灣，三個答案裡有一個很危險
現在我們把這個框架套回台灣。軍工股、中華電信、統一，這三個代表三種完全不同的邏輯。
先講對的那兩個。
電信這條線，烏克蘭的資料強力支持。 Kyivstar是整個烏克蘭股市裡唯一撐住規模的資產，佔比46%。基地台可以修，光纖可以接，但你搬不走一整張網路，敵人也搬不走。這是戰爭中極少數「資產還在原地而且還能收錢」的行業。
食品這條線也支持，但有一個附帶條件。 剛才那家烏克蘭雞肉商最後撐住不是因為烏克蘭人還要吃雞，是因為它把27%的營收搬到歐洲。所以台灣的食品股，真正要問的不是「它是不是民生必需」，而是它的海外營收放在哪個司法管轄區。如果一家台灣食品公司的海外成長主要來自中國，那在兩岸衝突的情境下，那不是分散風險，那是雙重曝險。這個問題你得自己去翻年報，我沒辦法幫你回答。
然後是軍工股，這是我最想提醒的部分。
台灣軍工股現在漲，理由很硬。2026年度國防預算9495億元，佔GDP 3.32%，比2025年增加1768億元，增幅22.9%，是2009年以來首次突破3%。政府目標2030年拉到GDP的5%，大約1.8兆元。另外還有1.25兆元的軍購特別預算，規劃採購20多萬架無人機、上千艘無人艇，其中大約3000億元在國內產製。
這些數字全部是真的，我一個一個查過。
但你注意一件事：上面每一個數字，都是和平時期的政府採購。
這是萊茵金屬的劇本，不是馬達西奇的劇本。
軍工股現在賺的是「備戰行情」，就是政府在沒有開打的狀態下編預算、發標案、廠商認列營收。這個行情可以很長很肥，2026到2032年台灣大型軍備採購估計1.3兆元，確定性也高。
但如果劇本從備戰翻到開戰，軍工廠的角色會在一夜之間改變。它從一個「拿政府訂單的供應商」，變成一個「敵方的優先打擊目標」，同時也變成一個「本國政府可能徵用或國有化的戰略資產」。
馬達西奇的股東當年也覺得自己買的是國防自主的核心受益者。
所以我的判斷是這樣：軍工股是備戰情境下最好的標的，也是真正開戰情境下最脆弱的標的之一。它不是避險資產，它是方向性的地緣政治多單。這兩件事被混在一起講的時候，最容易出事。
賺錢的行業，不等於賺錢的股票
烏克蘭戰爭中最賺錢的行業不是軍工，是銀行。稅前股東權益報酬率連續三年在50%以上，賺錢的方式簡單到荒謬：把錢存回央行買存單，2022年利率一度高達23%。
那銀行股呢？烏克蘭唯一還買得到的本地銀行股，五年股價-3.80%。
五成ROE連續三年，股價原地踏步，再扣掉67%通膨等於實質腰斬。原因是開戰後股利全部取消，交易所流動性接近於零。
翻成人話就是，決定你能不能拿到錢的，不是公司獲利，是交易所有沒有開、股利發不發、外資匯不匯得出、你的股票賣不賣得掉。
台灣1996年其實已經演過一次了
如果你覺得上面那些離台灣太遠，我們看一次自己的紀錄。
1995年6月到1996年3月，台海飛彈危機。台股從1995年7月的5670點，跌到1996年3月的4675點，跌幅17.5%。
當時發生了什麼？財政部發出限空令。政府成立股市穩定基金。央行為了把匯率鎖在1美元兌28元新台幣，大量動用外匯存底。
而根據當年央行經研處處長李勝彥的回憶，那時候台灣有一千多億美元的外匯存底，不到兩個月就用掉兩百多億。
他當時對央行總裁許遠東直言，國際資金盯的不是匯率，是外匯存底；如果為了守匯率而燒光存底，反而更容易被狙擊。
請注意，1996年那次只是軍事演習跟飛彈試射，不是戰爭。
而它已經足夠讓政府同時動用限空令、股市穩定基金、跟外匯存底這三件工具。
大部分人問的是：如果有事，買什麼會漲？
烏克蘭四年半告訴我，該問的是：如果有事，哪些資產的所有權還算是我的？
在極端情境下，第二個問題會讓第一個失去意義。
用這個標準重看烏克蘭，排序大概是：外幣現金跟境外帳戶最安全；遠離前線的房產撐住了，西部城市美元房價四年漲35%到114%；本地股票凍在交易所裡動不了；被國有化的直接歸零。
最後補一個細節。前面那家漲644%的國防科技公司，總部設在美國德州，工程團隊在基輔跟華沙，還在愛沙尼亞設了實體，掛牌在Nasdaq。
它成功不是因為它在烏克蘭。是因為它在法律上、資金上、掛牌地上，都想辦法讓自己不完全在烏克蘭。
戰爭發生在基輔，錢賺在杜塞道夫。
這句話不是諷刺，是資產配置的第一原則。
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