還記得2025年上半年、八月我針對材料-KY真的追蹤評論嗎？時隔半年，材料-KY全年營收出爐，2025年12月營收繳出睽違半年的11.75億元，獲利終於回來了嗎？但半年配又改成不配息，是不是出什麼狀況？我們來進一步確認2026年的企業營運近況。
如果只看資金水位，材料-KY其實還是現金怪獸，帳上現金加上定存還是有1,200多億元，資產負債表怎麼看都不像有財務壓力的公司，但偏偏在這個時間點選擇不配息，反而成為市場最不安的訊號！但問題從來不在於「能不能發」，而在於「為什麼不敢發」，根據法說會講到的主因是公司想節稅，因為如果在中國境內投資的話，匯出資金的10%稅金就可以折抵，不過這不是挺有趣嗎？猶記得筆者在一年多前就在線上法說會向公司派建議過，可以把大資金匯入台灣，設立投資公司在國內投資績優股，再利用孳息配發股利，也就不必繳稅了，結果呢？最後不了了之，現在公司明明握有充沛資金，卻選擇保留現金而非回饋股東，等於間接承認對未來營運能見度缺乏把握，也令筆者相當失望，尤其在營收斷崖、獲利衰退、公司對外溝通幾乎失聲的背景下，不配息不只是財務決策，而是一個放大恐慌的行為訊號，讓市場自行推演最悲觀的劇本，現在才說停止配息是為了節稅，這好不好笑？那過去筆者建議當作耳邊風，現在又說要投資，這根本就是公司派自己打臉自己，建議公司派真的要好好檢討反省，為什麼平常都不好好研究投資，滿手現金等著被通膨咬死。
關於材料-KY的產業競爭，從年報就看得見，表面上點名的都是歐、美、日的一線國際大廠，看起來好像公司站在同一個競技場，但實際內容更像是一段年報慣用的背景描述，就是複製貼上而已，所以你就參考參考，我們應該要更在意的是，當地緣政治干擾物流與出貨節奏時，國際大廠是否更有能力轉單或調度產能，或者客戶庫存滿檔之後，材料-KY的競爭優勢是否仍能成立。
接著來看近三年的銷售地區結構，2024年歐洲市場占比已經超過五成，成為絕對主力，追過亞洲在2022年的五成，但美洲卻從2022年13%一路掉到只剩不到3%，區域結構出現明顯失衡。另外是非洲占比在2024年跳升到接近一成，不過卻與紅海航線、區域政治不穩定高度重疊，等於營收重心又回到風險最高的地帶。再來是全球市占率來到6.88%，產能持續擴張，也持續維持全球產業第三勢力的份額。
再來是材料-KY的兩筆重要銷貨契約，對象都是國際一線菸草大廠，看起來相當體面，也容易讓投資人誤以為營運有長約保護。但實際細看就會發現，這些契約內容只說明採購關係存在，卻沒有揭露任何保量、保價或最低採購承諾，限制條款一欄更是清楚寫著無，等於所有實際出貨節奏，仍完全取決於客戶端的需求與供應鏈狀況，而這件事也確實反映在2025年下半年的營收大衰退。
接著來看看材料-KY的三表，2025年前三季營收、營業利益與稅前淨利均低於前一年度同期，基本每股盈餘更是從5.736元掉到不到4.94元，幅度之大，已經不是季節性波動可以解釋。這代表問題不只是公司派提到短暫營收延後認列而已，而是實際獲利能力明顯壓縮。再往下看現金流，營業活動現金流雖然仍為正數，但金額已大幅縮水，與前一年同期相比明顯降溫，再來是投資活動持續大額流出39.83億元，資金消耗規模更龐大，籌資活動也來到39.4億元，換句話來說，材料-KY同時面臨賺得少、花更多的局面，這或許也能解釋為何公司在資金水位仍高的情況下，選擇不配息保守應對，不過還是呼應上面的論述，如果獲利拿不出來，配息又要暫停，那也難怪投資人會這麼不爽，連高股息ETF想領股息護盤都不爽，一起來砍股票。
再來是材料-KY過去幾年的配息情況，也說明為什麼市場這次反應會這麼劇烈，從2023年、2024年可以看到，公司在獲利高峰期不但穩定配息，現金股利動輒5元、6.5元，甚至2024年下半年一次配出25元，吸引高股息ETF的現金牛形象就是這樣慢慢建立起來的。不過來到2025年上半年，董事會直接決議不配息，未分配盈餘也確實從2024年底的74.3億元增加到2025年上半年的111.64億元，但問題是2025年下半年發出25元的現金股息，大概會燒掉24.73億元，也就是說如果2025年上半年維持配息2.5元，那麼扣掉25億元的未分配盈餘會剩下86.64億元，還是比2024年底更高，所以公司完全是有能力配息，不過公司派卻選擇不配息，這也難怪下跌幅度加深，遭市場二度清算。
再來是整篇追蹤裡最關鍵的一張表，合約負債掉到2.67億元，直接戳破市場原本還抱持的一絲期待，完蛋了，真的完了，這代表客戶訂金變少，前一年度第三季還有11.59億元，直接少掉快要十億元的訂金，如果你單純受到物流延誤而遞延認列，那麼理論上合約負債應該會維持高檔，甚至短期還會不斷增加，因為完全無法消化訂金，但實際數據卻是反方向，顯示並非所有訂單都晚到，而是部分訂單根本沒有進來或砍單了。所以這也再次打臉公司在營收銳減的的說法，出現邏輯破洞，公司派開始不誠實，這才是股價持續承壓的核心原因之一，再加上筆者建議過公司派應該要多多投資，活化現金資產也能增加公司收益，本來愛理不理，現在又說想要來投資節稅，所以決議不配息，換作是任何人都會不爽吧？
最後是部門收入，我們可以清楚看到，材料-KY最大宗的醋酸纖維絲束收入，也就是香煙濾嘴頭，2025年前三季明顯低於2024年同期，金額少了超過十億元，是所有產品中下滑幅度最大的一塊。這也直接說明，這波營收與獲利衰退的核心原因，不是產品組合改變，也不是短期會計認列問題，而是主力客戶實際拉貨量下降，需求端出現實質降溫，所以說什麼AI眼鏡或加熱菸商機都沒用，本業衰退就是鐵錚錚的實況，結論就很簡單了，最大營收來源動能轉弱，基本面真的不好，但公司帳上資金水位依舊驚人。展望2026年，先至少在一、二月能維持十億元以上的水準，那才代表公司業績又回春，否則就不用理會任何公司派的說法，因為光是轉投資規劃以及營收銳減都不交代清楚，這就是兩個最大的地雷點了。
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