景氣循環股近20年統計，南亞科封波動王，長榮是真正的冠軍！

每次講到「景氣循環股」，大家腦中浮現的往往是這些類股：水泥、塑化、航運、記憶體、面板、太陽能等族群。那如果用加權指數的長期多、空頭期間與台泥(1101)、台塑(1301)、長榮(2603)、南亞科(2408)、群創(3481)、中鋼(2002)、中美晶(5483)七檔標的的還原日線資料，每一個年度的漲跌幅獨立列出來，讓大家看看，誰才是真正的循環股王者、誰只是碰上時代機遇。

長期多頭週期：每一段的個股報酬率

六段多頭裡漲幅最誇張的其實有兩段：2019/01~2022/01那段，長榮單獨噴出+1139.8%，這是疫情缺櫃、全球塞港造成的貨櫃運價暴衝；而目前仍在進行中的2025/04~2026/07/06這一段，南亞科漲幅更高，來到+1322.2%，是六段裡單一個股報酬率最高的一次，受惠HBM被AI伺服器點名搶貨的記憶體超級循環。中美晶則是六段多頭裡最穩定的強者，六段全數繳出正報酬，且多次名列當段第一或第二強，尤其2019/01~2022/01那段+346.8%、2015/08~2018/01那段+281.4%、以及2025/04~2026/07/06這段+153.6%，都遠遠超過指數同期漲幅。同一時間，中鋼、台泥在多頭段的漲幅始終偏低，六段平均只有29.1%、37.0%，遠低於指數同期平均+100.5%——同樣叫「景氣循環股」，反應天差地遠。六段多頭平均漲幅由高到低依序是：南亞科(+314.3%)、長榮(+247.6%)、中美晶(+191.5%)、群創(+145.4%)、台塑(+55.1%)、台泥(+37.0%)、中鋼(+29.1%)。

長期空頭週期：每一段的個股報酬率

空頭段的表現同樣分歧，而且慘烈程度差很大。史上最慘的一段是2007/10/30~2008/11/21的金融海嘯，指數重挫-59.9%，六檔個股裡群創-87.7%、南亞科-80.5%、中美晶-83.0%，全部是腰斬再腰斬的等級，是七檔裡唯一每一檔跌幅都超過四成的一次。2011年歐債危機那段，指數只跌28.3%，看似比海嘯溫和，但對太陽能、面板、記憶體這幾個產業來說反而是結構性的轉折點：2011年3月底中國國家發展改革委公布了《產業結構調整指導目錄（2011年本）》，之後中國本土廠商在政策扶植下大舉擴產，紅色供應鏈逐漸崛起，面板、記憶體、太陽能陸續從「賺錢的循環股」變成「產能過剩的慘業」，這也是為什麼南亞科在這段重挫-90.0%、中美晶跌-64.5%，而不靠這幾個產業吃飯的台泥反而逆勢上漲13.4%。2018年美中貿易戰那段，指數只跌17.3%，台泥、中鋼、台塑三檔甚至逆勢收紅，但中美晶仍重挫-33.8%，不過到了2023年以後的AI時代，風向完全反過來：2024/07~2025/04關稅風暴這段，換成傳產股跌得東倒西歪，台塑重挫-43.5%、中鋼-16.3%、台泥-16.3%，反而是長榮只小跌-2.8%最抗跌，顯示AI敘事主導的這一輪循環裡，過去相對抗跌的傳產股，跌起來已經不輸電子循環股。六段空頭平均跌幅由深到淺依序是：中美晶(-54.8%)、南亞科(-54.2%)、群創(-45.5%)、長榮(-34.0%)、台塑(-23.2%)、中鋼(-19.1%)、台泥(-17.0%)，中美晶因為同時背負太陽能報價循環與矽晶圓半導體循環的雙重風險，空頭跌幅反而是七檔裡最深的一檔。

各段期間最大贏家與受惠因素

把六段多頭、六段空頭攤開來看，期間的「最大贏家」背後的產業利多／利空事件：

1. 2019/01~2022/01這段多頭：長榮+1139.8%，疫情缺櫃、全球塞港造成貨櫃運價暴衝，是一次性的供應鏈斷鏈事件。

2. 2025/04~2026/07/06這段進行中的多頭：南亞科+1322.2%，HBM（高頻寬記憶體）被AI伺服器點名搶貨，記憶體超級循環的最新一棒；同段中美晶也有+153.6%，一併受惠半導體矽晶圓需求回溫。

3. 2022/10~2024/07這段多頭：群創+19.4%表現平平，但同段的中美晶+105.6%，主因是子公司環球晶圓在記憶體/晶圓代工資本支出擴產潮下受惠，跟太陽能本業關係不大。

4. 2007/10~2008/11這段空頭（金融海嘯）：七檔全數重挫超過四成，群創-87.7%、中美晶-83.0%、南亞科-80.5%最慘，是系統性風險而非個股問題。

5. 2011/02~2011/12這段空頭（歐債危機／紅色供應鏈崛起）：南亞科-90.0%、中美晶-64.5%，中國政策扶植本土廠商擴產，面板、記憶體、太陽能結構性由盛轉衰；同段台泥卻逆勢+13.4%，顯示跟這幾個產業無關的傳產股完全免疫。

6. 2018/01~2019/01這段空頭（美中貿易戰）：指數僅跌17.3%，台泥、中鋼、台塑三檔逆勢收紅，但中美晶仍重挫-33.8%，顯示同樣一段溫和的空頭，不同產業的個股反應可以完全相反。

誰是真穩、誰只是碰上時代機遇？

把七檔攤開來看，最明顯的分野其實不是「景氣循環股」跟「非循環股」，而是「電子類」跟「傳產權值類」兩個陣營的震盪幅度差了一大截。南亞科、群創、中美晶這三檔電子相關的循環股，多頭平均漲幅分別是+314.3%、+145.4%、+191.5%，三檔平均下來超過200%；空頭平均跌幅則是-54.2%、-45.5%、-54.8%，三檔平均跌超五成。相較之下，台泥、中鋼、台塑這三檔傳產權值股，多頭平均只有+37.0%、+29.1%、+55.1%，空頭平均跌幅也只有-17.0%、-19.1%、-23.2%，三檔平均漲跌幅度大約只有電子三雄的五分之一。其中又以南亞科最極端，記憶體報價「漲價─砍價」的產業循環幾乎沒有緩衝空間，2008年金融海嘯-80.5%、2011年紅色供應鏈崛起後-90.0%，兩次都是接近腰斬再腰斬的等級，2025年之後又噴出+578.4%，是七檔裡波動天花板跟地板都碰得到的一檔，真正吃到景氣循環放大效果的就是它。

至於長榮，2019~2022年那段+1139.8%主要是疫情缺櫃、塞港疊加出來的一次性事件，退場後其他多頭段（+143.0%、+42.4%）就跟台塑、群創差不多。不過近期台灣在AI供應鏈的地位提升，加上地緣政治風險不斷，航運業反而能藉機加收風險溢價，獲利結構比過去穩健一些，但這也代表一旦風險真正發生，波動可能同樣劇烈，不能簡單歸類為「已經不循環」。台塑則是七檔裡近兩段表現最意外的一檔，2022~2024年AI多頭逆勢收黑-27.4%，2024~2025年關稅風暴又比大盤跌得更深（-43.5%），顯示傳產抗跌的印象在AI時代已經鬆動。中美晶同時背負太陽能與矽晶圓半導體雙循環，多頭空頭都排在七檔前段班。然而，台泥、中鋼這種「穩」其實是成長性不足的另一面：水泥、鋼鐵這類傳產在拚外銷上力度不足，訂單長期依賴台灣內需市場，難以撐起一間公司的長期成長性。

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本文內容僅供參考，無任何買賣建議，投資人應謹慎評估，風險自負。