前陣子我說過，市場總經指標已經全面失效，甚至還有灌水或者技術性「校正回歸」的疑慮，但回到股市來看，重點還是在創新高啊！以投機氛圍來說，大家看的就是融資餘額還有大盤整體維持率。先說傳統定義上，大盤融資餘額只要走升就會造成維持率下滑，這代表散戶槓桿加碼、風險承受度提升；反過來說，看到融資餘額回落，加上維持率拉到166%以上的安全帶，這表示投機熱度正在降溫，不過光是這樣看，大家都講一樣的話，這個AI機器人或APP寫完條件單就知道答案了，還需要我特別講嗎？所以這次要來跟大家分享特殊的指標，我們來看看「元大證金」的最新財報。
首先科普一下，元大證金是國內目前唯一能做轉融通的公司，主要是其他對手都掛點了，或者經營不善而被元大證金給併購，原因也很簡單，股市受惠熱錢而出現大多頭，其實在二十年前根本就不可能，再加上崩盤之後需要很長的時間才能恢復元氣，所以各家金融業當然養不起證金公司，至於元大證金為什麼可以撐到現在？答案就在於金控專注在證券市場經營，所以證金子公司就必須養著。這邊科普一下轉融通業務，簡單來講，就是各家券商可能會遇到資金不足或者股票不足的情況，有時候還要幫客戶找股票，所以證金公司的轉融通業務就專門在處理這個事情，舉個例子來講，假設今天有人要空了一張台積電，結果漲停鎖死到收盤，所以買不回來，如果券商沒辦法從其他客戶調到股票來補，這時候就要找元大證金求救，通常都有大家需要的股票拿救援，就能改成一張台積電「融券」。
不過你從最新的年報來看，明眼人也知道，現在轉融通已經不是主力，玩這種信用交易的人除了容易死，現在投資的訊息這麼發達，當然也會降低這種投資風險出現，所以2024年轉融通業務已經低到兩千萬營收、佔比1.1%。證金目前主力業務有兩個，包含融資融券以及有價證券擔保放款，融資融券大家都很清楚，至於有價證券擔保放款就是股票質押啦，另外借券當然也有在做，只不過這個市場小到不行，甚至比不過轉融通。
如果拉到三年的變化，可以看到2022年融資融券佔整體營收57%，而有價證券擔保放款貢獻營收佔比37.6%，說來有點巧妙，筆者就是在這時候開始跟元大證金質押股票借款至今，接著2023年盤勢不佳，有價證券擔保放款持續成長到49.7%，融資融券則是退居第二掉到46.08%。再到2024年的融資融券則又下修到39.82%，但如果看絕對值，實際上融資融券營收從2023年5.33億元成長到7.53億元，只不過有價證券擔保放款爆發力更猛，從5.75億元直接暴衝到11.05億元。
所以你有發現一件事情嗎？從元大證金財報來看，營收比重已經從融資融券轉移到股票質押，那麼投機指標是不是也要跟著調整觀察？當然是要看股票質押的情況囉。
接著打開現金流量表，直接看我紅匡的地方，這三個科目是我特別關注的，分別來說明。
第一個是「透過其他綜合損益按公允價值衡量之金融資產-流動」，簡單來說，這就是公司想長期投資的資金流，2025年上半年投入了5.9億元，相較於2024年同期8.31億元，你有沒有發現資金變少了？這當然代表公司自己也知道高點到了，加上關稅剛啟動，也不敢貿然加碼。
再來是「應收證券融資款」，2025年上半年是流入新台幣45.9億元，而2024年同期則是流出24.77億元，這也很明顯，融資資金縮手了，大家不敢融資炒股也開始贖回資金。
最後是「有價證券擔保放款」，這就是重點，2025年上半年收回了67.93億元的放款，相較去年同期放出121.76億元，當時就是ETF之亂，什麼韭菜靠信貸、房貸亂買ETF，馬上質押拿到錢再加碼，我還記得那時候罵了一堆，尤其是ETF一點也不抗跌，如果你是我的老讀者肯定有印象，結果現在一一驗證，所以不要以為買ETF維持率夠高就可以，因為只要大盤往下殺，ETF下跌也是沒有底部的，也難怪現在大家還了一堆錢，畢竟大家只會買ETF而已，不像我們專欄說好幾次的抗跌組合，甚至是配置冷門股，這個外行的肯定不理解，但老讀者你們一定知道我在說什麼。
接著來看看財報細節，把融資端的數據拉出來看，2025年六月底的「應收證券融資款」是95.57億元，跟2024年年底的141.42億元明顯減少32.4%，相較2024年同期136.93億也少了30.2%，另外看看最新的融資利率還是6.25%，看到大盤漲跌這麼瘋，融資成本依舊這麼高，也難怪衰退了。
再來才是重頭戲，我們來看看「有價證券擔保放款」的情況，2025年六月底餘額為452.3億元，比2024年年底520.23億減少了13.1%，不過跟去年同期則是差不多。這兩個時間點其實就是川普上任前的關稅戰談判後期，由此可知，拿ETF亂借錢的應該都還錢了，或者賣掉擔保品順便還款，總之，遇到維持率下滑，大家就只剩下還錢一招了，再次強調冷門股抗跌特質，如果質押組合裡面有這些超級抗跌的績優股，那麼局勢就會不同了。
我們再從元大證金的角度來觀察，還記得去年ETF之亂帶動質押資金需求大增嗎？另外一個就是九月打房政策導致購屋者資金不足，這也跑來質押週轉資金，所以最後就是銀行開始坐地起價，證金當然也跟著轉嫁給消費者，於是股票質押利率從2%開頭一路飆到3%以上，2024年六月公司短期借款利率為1.83%-2.15%，年底則增加到1.87%-2.2%，所以你有發現嗎？當時業務的話術就是我們資金成本也變貴了，所以一直調漲，但事實就是話術，原因是公司平均成本就沒高出這麼多，結果放款利率卻從2%暴衝到3%以上？不過這個也沒違法就是了，因為放款機構本來就有資格決定利率，就好比央行跟大家說一個利率，但是銀行會再漲更多，這當然是為了賺錢，尤其是大家瘋狂借錢的情況下，利率不拉高弄你要弄誰？
但如果你最近有追蹤元大證金放款，肯定會看到專案利率已經低到2.48%，另外元大證券專案也砍到2.58%，其實也是因應市場資金緩解，再加上大家投機熱潮已經消失，亂買股票或ETF總算清醒，我當初說的論點也一一實現。接著再來看看最新利率，元大證金2025年六月平均利率已經低到1.73%-2.04%，等於比2024年六月還低，結果現在專案利率還維持相對高檔，理論上就要降低到跟去年六月相同水準，甚至是更低，不過前面我也有說了，這個就是市場供需法則。
但從總金額來看，2025年六月底借了55.5億元，2024年年底61.73億元，而2024年同期則是63億元，所以為什麼會降低利率？其實就很明顯，因為韭菜死透了，而那些亂教大家質押的達人也都斷頭了，沒人活下來，元大證金放款的生意自然不如過去，當然就要自行調降利率了，分享一下2024年六月利率還在1.72%，結果九月打房就變成2.92%。
我們再從收入結構來觀察，這是最直接的觀察指標，融資利息就先不看了，我們直接看有價證券擔保放款利息收入，這個才是公司獲利的重點，2025年上半年來到7.02億，相較去年同期4.49億元是年增56.6%，2025年第二季則是3.33億元，相較2024年同期2.46億元，這當然也是不斷爆發成長。另外融券手續費就持續衰退了，從2024年上半年1,714萬下滑到1,470.3萬，這代表空頭持續萎靡，也沒人敢亂空了，在熱錢持續湧入的情況下，如果現在還有人在那邊亂喊空，你真的要認真研究他過去的投資績效或相關言論，通常都很可笑，畢竟元大證金財報都揭露出「空頭已死」，現在喊空的人，要嘛就是韭菜還沒虧到錢，不然就是根本沒有在投資，只想唬爛大家拼收視率而已。
最後我們從勞務費來觀察，其實這個就是元大證金付給元大投顧的諮詢費用，畢竟元大證金本身就是靠股票質押放款為主的公司，對於股票風險認知以及投資商機怎麼可能太爛？所以當然就要請益自家的投顧，這費用也花掉不少，2025年第二季就付了171萬元，去年跟今年都一樣，而上半年花掉342萬元，換句話來說，元大證金買投顧會員費，每季固定就是171萬元，一年就是682萬元。
那麼最後元大證金又買進什麼股票呢？可以看到目前持有包含聯電、廣達、長榮、可成以及中信金，這些也都是元大證金的專案利率股票，不過我也很納悶，公司也不是缺錢，明明可以買台積電，為什麼選聯電？廣達是AI龍頭合理，但長榮業績持續衰退也是買？至於可成我們都知道公司本業平淡，不過最近積極活化資產投資績優股，尤其生技績優股更是買進不少，甚至成為太醫的大股東，再來是中信金，這個我就比較能接受了，除了我本身持有之外，中信金也是2.48%最低利率，另外一檔2.48%則是中華電。
另外公司持有集中保管結算所持股約 8.78%、期交所約 5%，還有一些政府公債，這算是投資「政府」，還有元大日本龍頭企業基金，這肯定是捧場自家的元大投信，否則每季繳給元大投顧171萬元，還擔心沒辦法自己沒能力買日股嗎？不過話說回來，我們對於元大證金的投資能力也不能這麼苛刻，畢竟人家本業就是來放款而已，每年花幾百萬給投顧卻買這些股票，其實沒差，因為他們本來就不是投資見長的機構，想看他們操盤學習如何投資絕對不是一個理想的做法。
本文內容僅供參考，無任何買賣建議，投資人應謹慎評估，風險自負。
