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2020年過去了，留給我們除了疫情後的傷痛外還有央行全力拯救經濟的身影。去年各國央行使出十八般武藝，做出降息、購債、成立SPV定向投放貸款、收益率曲線控制等等不同的貨幣政策工具，唯一目的就是經濟不會惡化得過快。
但是我們能發現在去年，無論是加拿大央行、英銀行還是澳聯儲和紐聯儲，雖然都在利率決議上探討過負利率這一非常規的貨幣政策工具，但是最終也都沒有選擇將名義利率降至負值區間。
深究其背後的主要原因在於，負利率的不確定性太高了。是否能在降低負面影響的情況下正常刺激經濟，各大央行們都吃不准，也都需要再測試和考量。
全球到目前實施過負利率的地區一共有5個，分別是丹麥、瑞士、日本、瑞典和歐盟。表面看上去各國實施負利率都是為了拯救經濟，刺激經濟的上行。但是通過這幾家央行實施的結果來看，總會出現與央行初衷相反的情況發生。
如同在經濟一面向好時央行選擇加息，對於相應的主權貨幣來說就是刺激利好，高息貨幣意味著金融機構套利空間的存在。但是在經濟下行乃至下行的情況下，加息反而讓社會中的貨幣減少，融資貸款利息的提升讓錢難以流通，不利於實體經濟的發展。能看出來，同樣是加息但是在背景不同的情況下，結果也是不同的。
②
從90年代以來，日本就一直在與極低的通脹鬥爭。日本央行在大部分時間裡的政策利率和相關短期利率一直接近於零，但成效始終有限。自1980年起，日本的通脹水準幾乎始終徘徊於2%的目標下方，甚至長期處於0軸下方。
（日本自1980年的通脹曲線圖）
終於在2016年1月29日，日本央行超出市場預期的宣佈實施負利率。能看出在負利率實施的這幾年裡，通脹似乎脫離了通縮的危險，只是新冠疫情帶來的封鎖措施再次引發通脹縮減的危機。
回看當時貨幣市場對於該消息的反應似乎十分糾結。在宣佈當日，日元貶值超330餘點，但隨後日元便開啟了長達4個月的升值趨勢，美元兌日元一路從121.7一帶開始下跌，最低至98.935一帶。
（美元兌日元日線圖，來源GKFXPrime MT5）
究其背後原因在於，出於意料的負利率讓市場判斷日元或將迎來大放水導致日元的貶值效應。不過，日元走勢依然看漲，主要原因是當時全球不確定性。
由於中國2105年的放水導致2016年的經濟低迷甚至有“硬著落”的風險。與此同時，英國脫歐和特朗普獲勝等事件，促使日本投資者回避海外投資，回購了日元。日元避險的屬性導致日元異常升值，無視日本的低利率，甚至負利率。
到年底，由於美聯儲發出更頻繁加息的信號，同時日本央行繼續執行其大規模購買日本國債的計畫，導致日元開始迅速貶值。
(美元兌日元日線圖，來源GKFXPrime MT4)
從結果來看，單純的負利率對於相關主權貨幣的走勢其實影響並非很大。更多的需要考察該央行之前的政策、貨幣本身的地位以及全球外部環境的影響。
③
無獨有偶，瑞郎作為全球另一大避險貨幣。在瑞士央行實施負利率後也出現升值趨勢，與央行貶值的初衷違背。
瑞士長期以來一直被投資者視為“避風港”，因為其穩定的經濟歷史和長期的銀行安全傳統。2012年歐債危機期間，大量投資者選擇將手中的歐元兌換成瑞郎，導致瑞郎大幅升值。由於匯率大幅上升對瑞士經濟賴以生存的出口商不利，瑞士國家銀行將匯率鉚釘為1.20法郎兌歐元。為此，它發行了大量的法郎，並將其出售，以換取歐元和以歐元計價的資產。
但當歐洲央行宣佈打算開始量化寬鬆時，瑞士央行決定不再持有這一上限。2015年1月15日，瑞郎宣佈取消匯率固定。與此同時，將利率下調至-0.75%，這是當時世界上負利率最高的國家之一，本身瑞士央行預計負利率將阻止瑞郎升值。
結果沒有如預期的那樣。當上限被取消時，瑞郎對歐元的匯率猛漲，升值幅度約為20%。與此同時，瑞郎倫敦銀行同業拆借利率（LIBOR）幾乎降至負1%。瑞士央行0.75%的負利率不足以阻止投資者將資金從歐元轉向法郎。
當然，負利率最初被丹麥銀行推出時，效果還是不錯的。
丹麥的負利率實驗起於2012年7月，丹麥決定開展存款負利率實驗。當時，歐洲主權債務危機惡化，AAA評級的丹麥成為投資者的避風港，丹麥克朗對歐元持續升值，丹麥出口受壓。
當時實施負利率為-0.2%，設定時有兩個目標，一是鼓勵銀行更多地向私營領域放貸，二是讓丹麥克朗計價資產對全球投資者貶值，去除丹麥克朗本身的泡沫。負利率對匯率產生了如期影響，有效的避免不必要資本流入。丹麥央行在稍有貶值就將存款利率調至-0.1%。
但是要知道丹麥與日本央行和瑞士央行不同，丹麥並沒有通脹的目標，保持匯率穩定是其政策組合的主要目標。因此不像其他央行一樣，又想放水但又怕水太多了導致推高實體經濟的價格。雖然其負利率政策使丹麥克朗貶值了，但並沒有產生鼓勵銀行放貸給家庭和企業的效果。
總體而言，負利率確實能提振經濟活動，並最終有助於通脹的穩定。負利率政策的結果是，貸款量擴大了，相關的主權貨幣有一定的貶值預期。但是貨幣政策的實施必定需要關注當時的大環境。有確定性更高，效果更好的政策工具前提下，負利率這一工具是各國央行需要多加考量的。
例如英國本身處於脫歐階段，雖然負利率或將帶動公司及私人部門借貸的提升，提振經濟。但是本身貿易領域受挫的情況下，或許也將導致外部資本流入的減少，這對於急於脫離當前沼澤的英國來說，或許不是一個很好的政策。
因此負利率對於貨幣的走勢不應只用單純的理論角度去思考，還需要時間去評判最終的效果。
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